EL “PISO” DE $ 28

Un problema a mediano plazo: el "atraso cambiario"

Por ahora la economía convive con él, pero no es sostenible en el tiempo.

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Dólar: parte de que esté "bajo" lo explica la situación a nivel global. Foto: AFP

El peso uruguayo se ha apreciado frente al dólar en los últimos años (salvo en 2016) y según diferentes comparaciones y análisis está entre 25% y 37% sobrevaluado. Aún no hay una afectación generalizada sobre la economía, pero el país está "más caro de lo que debería" lo que puede tener efectos en el mediano plazo y se le dificulta salir de esa situación porque "está empantanado en una región cara". En eso coinciden analistas locales y del exterior.

Uruguay está con una competitividad "en una situación precaria", señala un análisis del jefe de mercados emergentes del banco de inversión estadounidense BCP Securities, Walter Molano. De hecho, es la moneda más sobrevaluada entre cinco analizadas.

¿Cómo se llega a ese resultado? En un informe para clientes —al que accedió El País— Molano explicó que se utilizó "la metodología del tipo de cambio real para comparar los cambios en la inflación con los movimientos de la moneda. En teoría, las monedas deberían devaluar en línea con la inflación para mantener paridad de poder de compra. Si la moneda no devalúa en línea con la inflación, entonces se sobrevalorará y el país perdería competitividad".

"Esto es bastante fácil —añadió—, pero se plantea la cuestión de cuándo comenzar la serie, (…) hubo un momento, hace menos de una década, cuando todos los mercados emergentes fueron golpeados por un shock simultáneo que los obligó a devaluar y estabilizar. Esto ocurrió en 2008, durante la crisis financiera de Estados Unidos. Por lo tanto, al iniciar la serie el 1° de enero de 2009, asumimos que este fue un buen momento para comenzarla".

Molano señaló que "la serie muestra que las monedas (el peso uruguayo, el peso mexicano, el rublo ruso, el real brasileño y la lira turca) se apreciaron después del shock de 2009, pero se devaluaron bruscamente a principios de 2016 después del colapso de los precios de las materias primas. Desde entonces, ha habido una notable divergencia en las tendencias".

"El real brasileño ha recuperado todo el terreno que perdió y parece estar aproximadamente un 20% sobrevaluado en comparación con la inflación. El peso mexicano sigue aproximadamente un 15% subvaluado, a pesar de la reciente apreciación. El peso uruguayo apenas se devaluó en 2016 y está 37% sobrevaluado, poniéndolo en una situación precaria. La lira turca se movió aproximadamente en línea con su tasa de inflación desde 2009, pero la superó con el inicio de sus problemas políticos. Sigue un 20% subvaluada. Por último, el rublo ruso ha sufrido violentamente en los últimos dos años, pero ahora está casi en equilibrio" (solo 1% subvaluado), explicó.

La región pesa.

El director del Centro Economía, Sociedad y Empresa del IEEM, Ignacio Munyo, realiza otra medición pero llega a la misma conclusión: hay atraso cambiario. "El tipo de cambio real de Uruguay está desalineado de sus determinantes a largo plazo. Según nuestros estudios realizados con datos desde 1998, los determinantes del tipo de cambio real de equilibrio han sido la productividad del sector transable (el que comercia con el exterior) relativa al no transable, los ingresos del sector privado y el nivel de gasto público. El análisis sugiere que Uruguay está hoy más caro que lo que debería. Si bien es cierto que hay una parte del encarecimiento observado en el país en la última década que responde a los fundamentos dados por sus determinantes económicos, también es cierto que una parte relevante no está fundamentada. Tenemos que ser más caros que hace una década, pero no tanto", afirmó Munyo a El País.

Según esa medición, "el tipo de cambio real en Uruguay se encuentra apreciado cerca de un 25% con respecto a lo que indican sus determinantes. Este desequilibrio es de magnitud similar a la distancia actual del valor del tipo de cambio real bilateral de Uruguay con respecto a Estados Unidos y su valor histórico (desde 1975), una forma alternativa de medir la sobrevaluación del peso uruguayo", indicó.

El socio de Deloitte, Pablo Rosselli coincidió en que la "caída del valor del dólar, en parte recogió el efecto del cambio de contexto internacional y regional, pero también está recogiendo la continuidad de una política monetaria contractiva que lleva más de tres años. Esa política monetaria contractiva ha jugado un papel clave para que Uruguay se haya quedado más caro en dólares que otras referencias relevantes".

De acuerdo a los cálculos de Deloitte, "la competitividad frente a Estados Unidos está 30% por debajo de la media histórica" y "eso no es un fenó-meno global", dijo Rosselli a El País. "Son Uruguay y Argentina los que se han quedado caros en dólares. Si uno mira Brasil, está apenas por debajo de la media histórica; Chile está por encima. No estamos ante un fenómeno global de dólar barato", añadió.

El analista de CPA Ferrere, Santiago Rego dijo a El País que "la situación es distinta si lo analizas por regiones. ¿Por qué? Porque hemos perdido competitividad con respecto a los países de fuera de la región pero hemos mejorado respecto a Brasil y Argentina (al menos en el último año). La región se ha encarecido más que Uruguay: en Argentina por el mix de política elegido (gradualismo fiscal y política monetaria restrictiva) y en Brasil porque hubo una sobrerreacción transitoria del tipo de cambio nominal asociado a la crisis política".

Según Rego, "como la región está cara en dólares, esto implica un derrame de demanda desde Argentina y Brasil hacia Uruguay, lo que limita la posibilidad de depreciar el tipo de cambio real. Un ejemplo de esto es la extraordinaria temporada turística y que las exportaciones a Brasil tuvieron un fuerte repunte en los últimos meses. En materia de competitividad, Uruguay está empantanado en una región cara".

Situación hoy hace que esté fuera de equilibrio.

El economista de la consultora Oikos, Pablo Moya dijo a El País que la mejor forma para poder estimar el tipo de cambio real de equilibrio (TCR), es "aquel TCR consistente con el balance interno (nivel de demanda que sostenga la actividad sin inflación)". Así, "debería determinarse el año en que el Uruguay estuvo más próximo a la situación de equilibrio; si consideramos que el 2009 podría considerarse como el año más próximo a esta situación, el desvío es de 33,3%. Este cálculo no está excento de errores y mucho más de opiniones en contra, pero puede ser una rápida estimación no muy alejada", afirmó Moya. A su juicio, "la actual situación de bajo nivel de actividad, elevada inflación —de acuerdo al bajo nivel de actividad— están determinando que el tipo de cambio real no está en su equilibrio y esta sobrevaluado (frente al dólar)".

El gran desafío de devaluar el peso uruguayo.

"El gran desafío que tiene el país —hoy con una situación financiera saludable, tanto del sector público, como del sector bancario— es procesar un ajuste del tipo de cambio real sin pasar por una crisis, tal como en los casos previos de 1982 y 2002", apuntó el economista, Ignacio Munyo.

Para el economista Pablo Rosselli, "en la medida que la economía pueda operar con estos niveles de competitividad, obteniendo el sector público el financiamiento que precisa de los mercados internacionales y con la actividad que evitó la recesión y está ganando dinamismo, tendemos a pensar que estos valores de tipo de cambio son sostenibles en el corto plazo" pero no lo son "en una perspectiva de largo plazo".

Para el economista, Santiago Rego "el encarecimiento respecto a la extrarregión tiene efectos en el mediano plazo. A estos países exportamos materias primas, por lo que el tipo de cambio real apreciado encarece los costos internos, afectando la rentabilidad y las decisiones de inversión y producción hacia adelante. Si a esto le agregamos otros costos internos, como que el precio del gasoil es 30% más caro que el que surge de la paridad de importación, los costos internos son todavía mayores, con particular impacto en las cadenas agrícolas (arroz, soja, etc.)".

¿Cómo se reduce el atraso cambiario? Para Munyo, "el camino natural es generar superávits fiscales por parte del sector público para poder intervenir en el mercado de cambios sin tener que emitir pesos. Al mismo tiempo, el atraso cambiario se combate con una menor inflación. Para ello se necesita anunciar metas descendientes creíbles de reducción de la inflación junto con un plan en el que la política fiscal se acople a la monetaria. Para que esto sea viable, es necesario un ajuste significativo del gasto público".

En la misma línea, Rosselli dijo que "tendríamos que pensar en una política monetaria menos contractiva y una política fiscal más contractiva, si quisiéramos tener un tipo de cambio más alto con el mismo nivel de inflación. (Pero) esa combinación no va a ocurrir en el horizonte previsible".

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