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Suba de riesgo país y de tasas en EE.UU. presionan los costos

Hace dos semanas la Reserva Federal (Fed) de Estados Unidos hizo realidad el comienzo de la trayectoria hacia la normalización de la tasa de interés en dólares, luego de varios amagues.

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Sede de la Fed en Washington. Foto: Reuters

Para nuestro país, implica el inicio del final de uno de los componentes esenciales del viento a favor que tuvo la economía. La tasa de interés de 0%-0,25% atrajo capitales e inversiones directas. A su vez, el ingreso de capitales a la economía apreció nuestra moneda e incentivó el consumo de bienes importados. Ahora se inicia el proceso de reversa.

Ya habían ocurrido algunos amagues provocados por declaraciones de integrantes del directorio de dicho organismo. Un par de veces en los dos últimos años, la simple sospecha de que se podía producir un aumento provocó un alza en el tipo de cambio y caída en el precio de los bonos uruguayos.

Sin embargo en esta instancia donde efectivamente ocurrió el hecho no tuvo impacto significativo. Este fenómeno es común en los mercados financieros donde las sorpresas generan modificaciones abruptas en precios y tasas pero lo que es esperado ya está descontado de antemano y es inocuo.

Esto no quiere decir que la economía uruguaya esté vacunada en contra de las subas en las tasas internacionales. Por el contrario, la suba que se anunció es solo el comienzo y, si se observan los fundamentos de nuestra economía, la lectura es que las defensas están cada vez más bajas.

El punto a considerar es que la suba va a ocurrir a lo largo del tiempo, de acuerdo a lo que se anuncia hoy, serán tres años para converger al nivel normal. Esto es bueno porque augura una trayectoria calma y sin sobresaltos. El problema es si en esa trayectoria se deteriora la capacidad financiera del sector público para lidiar con un escenario menos benévolo en el mercado de capitales.

La Reserva Federal decidió incrementar un cuarto de punto porcentual (0,25%) la tasa de muy corto plazo, llevándola a 0,50%.

Las declaraciones oficiales sobre la medida procuraron dejar bien en claro que a futuro se observarán nuevos aumentos pero en forma muy gradual y acompañando la evolución del nivel de actividad, el desempleo, la inflación en Estados Unidos y las repercusiones globales.

Las expectativas relevadas entre los integrantes de la misma Reserva Federal indican que para finales del 2016 la tasa debería estar en 1,5% y ello se lograría con escalones de 0,25% al cierre de cada trimestre.

Es algo gradual y razonable siempre que esté acompañando bajas en el desempleo y subas en la inflación pequeñas y graduales.

Esas mismas expectativas indican para final de 2017 una tasa del 2,5% y para finales de 2018 del 3,25%.

Otra razón por la que no existió impacto en nuestra economía es porque la suba se produce en el segmento de las tasas de muy corto plazo pero las tasas de referencia para plazos largos se mantuvieron sin modificación. En parte porque son las tasas por colocaciones más largas las que anticiparon los movimientos de la tasa de política. No tenía sentido hacerlo en las tasas de mercado del corto plazo porque se produciría un arbitraje.

Si se miran los bonos del gobierno de Estados Unidos de largo plazo la referencia ineludible es el de 10 años que hace algunos meses se encuentra inalterado en el nivel de 2,25%. El de 30 años tampoco se movió del 3%.

Cuando la Reserva Federal tenga presión por el lado de la inflación va a necesitar un impacto sobre este tramo de la curva de las tasas de interés.

En algún momento deberán deshacer las adquisiciones de activos que efectuaron para salir de la crisis global del 2008 y en ese momento se observará mayor impacto en tasas de largo plazo.

En un mercado financiero integrado al mundo, como es el uruguayo, el nivel de las tasas de interés arbitran a las internacionales (en este caso las de la Reserva Federal) ajustado por el riesgo país.

Como su nombre lo indica, el riesgo país está asociado a la capacidad de un país de honrar su deuda, aspecto que miran las calificadoras para determinar el grado de inversión de un deudor. Se mide como el diferencial de tasas frente a un deudor de bajo riesgo, en este caso los títulos del Tesoro estadounidense.

Los aspectos claves al considerar el riesgo país son el nivel de deuda, la situación fiscal y el crecimiento económico previsto.

Si un país está muy endeudado, el riesgo de que incumpla sus compromisos es mayor a si no lo está. Por otra parte, si el crecimiento económico previsto es bajo, también lo será la capacidad de cobrar impuestos y por consiguiente mayores dificultades para afrontar el pago de intereses.

Si el déficit es creciente tarde o temprano habrá que financiarlo con deuda, cuya carga puede resultar muy pesada.

El riesgo país de Uruguay, que se mantuvo relativamente estable, levemente por debajo de los 200 puntos básicos (2%), comenzó a subir a partir del segundo semestre del año, situándose en la actualidad en 248 puntos. Esa suba refleja el deterioro de los fundamentos de la economía (déficit elevado, estancamiento económico y caída del Producto Interno Bruto en dólares).

Si al mayor riesgo país le adicionamos la suba de la tasa de interés internacional, de cumplirse las expectativas del mercado, de aquí a un año si Uruguay emitiese nueva deuda sería a una tasa entre 1,5% y 2% superior a la de la última emisión, que fue la ampliación del bono 2050 a una tasa del 5,1%.

El mayor desafío que enfrenta el gobierno en materia económica pasa por la adecuación a la nueva realidad.

Si se actúa en sentido contrario se arribará a una situación fiscal sin grados de libertad para actuar con un nivel de endeudamiento público muy alto. Ello lleva irremediablemente a una corrección, en la que no habría que descartar una suba de impuestos.

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