UNA MIRADA EN RETROSPECTIVA

La operación financiera que tuvo en vilo a un país

A 15 años del canje de deuda de 2003, que posibilitó la salida de la crisis.

El ministro de Economía. Alejandro Atchugarry. junto a autoridades del Banco Central. Foto: Archivo
El ministro de Economía., Alejandro Atchugarry,  junto a autoridades del BCU. Foto: Archivo

Un deudor soberano que enfrenta severas dificultades financieras puede seguir dos caminos: diferir por demasiado tiempo la adopción de medidas correctivas y la historia muestra que esto puede conducir a una profunda crisis; o es posible que se aproxime a sus acreedores antes que una situación económica difícil se vuelva irreparable, y proponga medidas correctivas moderadas para estabilizar la situación y hacer retornar el país a una senda sostenible".

Con esas palabras pronunciadas en marzo de 2003 por el presidente del Banco Central del Uruguay (BCU), Julio de Brun, en un desayuno en el New York Palace de la calle Madison de la megaciudad estadounidense, se abrió el período de consulta con los bonistas extranjeros que tenían títulos de deuda uruguaya en busca de una extensión del vencimiento que evitara un default.

La situación económica y de las finanzas públicas era más que delicada como consecuencia de los coletazos de la crisis bancaria y cambiaria de 2002.

Esa negociación con los tenedores del exterior culminó el 15 de mayo de 2003 con un canje exitoso al que adhirieron voluntariamente el 98% de los acreedores (los bonos involucrados sumaron US$ 5.236 millones) y permitió estirar los vencimientos en cinco años.

La última semana se cumplieron 15 años de ese acontecimiento. Justo ese mismo día el gobierno argentino debió enfrentar un megavencimiento de letras por US$ 24.500 millones (y lo superó con éxito ya que se renovaron el 100%) tras varias jornadas de corrida cambiaria.

Para Max Sapolinksy, que era subsecretario de Economía del gobierno de Jorge Batlle en aquel momento, el canje de 2003 fue "el punto de inflexión que permitió a Uruguay salir de la crisis e iniciar una senda de crecimiento en los años posteriores".

El economista Carlos Steneri, que se desempeñó como agente financiero del gobierno en Estados Unidos y negoció con varios de los acreedores por el mundo, señaló en diálogo con El País que esa operación "siguió las tradiciones históricas de Uruguay, de que las deudas se pagan y las reglas están para cumplirse".

Esos preceptos en su visión permitieron "que el país de ahí en más haya seguido yendo al mercado de capitales" para financiarse, y también que llegaran inversiones extranjeras como la primera planta de celulosa en Fray Bentos. "UPM 1 (llamada Botnia en aquel momento) no hubiera venido si no era exitoso el canje", subrayó Steneri. Al respecto, comparó lo ocurrido en Uruguay con Argentina, que en 2001 se declaró en default (no pagó sus deudas con los acreedores) y no logró captar inversiones de magnitud en los años siguientes, aparte que "se compró un problema" a futuro con los "fondos buitres".

También el economista Aldo Lema coincidió en que la decisión adoptada hace 15 años posibilitó la salida de la crisis de 2002. Mencionó que para eso hubo "una mezcla entre buena política, buenas medidas y un poco de buena suerte".

la amenaza

. "Nosotros desde el gobierno sosteníamos que Uruguay no debía entrar en default bajo ningún concepto, porque aunque había problemas financieros confiábamos en que si nos daban ciertas facilidades podríamos cumplir con la deuda", cuenta Sapolinsky. Desde que asumió el nuevo equipo económico (a mitad de 2002) encabezado por Alejandro Atchugarry en paralelo al tratamiento de la crisis bancaria, se empezó a delinear la estrategia para convencer a los bonistas y lograr "aire financiero".

Tomando como base una propuesta entregada por Deutsche Bank y Merrill Lynch —contratados por el gobierno como agentes financieros para el reperfilamiento (luego se sumó el Citigroup)— se decidió ofrecer a los bonistas un pequeño incentivo de caja inicial para incentivar la participación sin incrementar los pagos del cupón.

Si bien se trató de una operación de canje voluntario, la amenaza de la cesación de pagos estaba latente —"si no nos dan un alivio iremos al default, que no es lo que queremos pero nos obligan", recordó Steneri que se decía a los acreedores—. Mientras negociaba, Uruguay siguió pagando los intereses y amortizaciones de la deuda, buscando trasmitir confianza.

Tantos años después, Steneri considera una paradoja que "aparte de a los acreedores debíamos convencer al Fondo Monetario Internacional (FMI)" de que la estrategia decidida era la adecuada. El organismo internacional, clave ya que se le solicitó que financiara la caja inicial a ofrecer a los bonistas, sostenía que era mejor para Uruguay declararse en default y ellos ser árbitros en la negociación con los acreedores.

Tras meses de contactos al más alto nivel con los responsables del FMI, se logró convencerlos de la "solución a la uruguaya", que según destacaron los dos integrantes del gobierno de Jorge Batlle fue "inédita" y sigue siendo estudiada en el mundo como forma de resolución de crisis financieras.

"Hoy podemos decir que fue un éxito, pero en aquel momento teníamos la incertidumbre", aclara Sapolinsky, y no es para menos ya que el ritmo de adhesión fue muy lento hasta aproximarse la fecha de vencimiento.

Pero el 14 de mayo se aceleró la recepción de propuestas de canje y se llegó al 98% de participación de los acreedores locales, y al día siguiente —poco antes del cierre a la hora 16— se supo que los tenedores extranjeros que aceptaban la propuesta arañaban el 90%. Así se decidió concretar el canje.

Diferencias del canje con lo ocurrido en Argentina

Aldo Lema explicó que "hay más diferencias que similitudes" entre el canje de deuda de 2003 y la operación de renovación de títulos públicos que hizo Argentina la última semana. Detalló que Uruguay enfrentaba "problema de stocks y de liquidez" en las finanzas públicas, mientras que Argentina "tiene uno de flujos, por los déficits gemelos (fiscal y de cuenta corriente), pero con un nivel de deuda manejable". Además, la deuda como porcentaje del PIB del vecino país es hoy la mitad de la que tenía Uruguay hace 15 años, por lo que los riesgos potenciales eran menores.

La estrategia de negociación con los "exóticos" japoneses

Era mayo de 2003 y Carlos Steneri emprendió viaje a Japón, donde había un grupo "pequeño en monto" de acreedores de la deuda uruguaya pero "estratégicos para lograr el canje", al que debían adherir un 90% de los tenedores para que la operación se efectivizara. "Era una jurisdicción exótica y los japoneses no podían entender que no iban a cobrar el bono", recuerda el asesor del gobierno, así como también que si no lograban "convencer a esa gente de que nos apoyara todo lo que habíamos hecho en Estados Unidos y Europa (con otros tenedores) no servía".

Un libro de reciente publicación que conmemora los 50 años del Banco Central (BCU) —escrito por Ariel Banda, Julio de Brun, Juan Andrés Moraes y Gabriel Oddone— rememora que el 15 de mayo se realizó la asamblea de bonistas en Tokio y el agente fiscal en el país nipón (el Bank of Tokio-Mitsubishi) le pidió a las autoridades uruguayas que alquilaran un teatro con capacidad para 3.000 personas. "Pocos minutos antes de la hora prefijada para el comienzo, unas pocas decenas de personas comenzaron a tomar asiento, varios de avanzada edad. Cuando se dio comienzo a la asamblea, poco más de 50 personas ocupaban el amplio local, pero hicieron sentir sus protestas ante la oferta", relata el libro y destaca que Steneri y otros dos representantes del gobierno uruguayo "resistieron estoicamente los reproches". En paralelo a la asamblea, los inversores institucionales de Japón eran seducidos para canjear los bonos, buscando así minimizar la influencia de los pequeños bonistas presentes en la asamblea.

La estrategia surtió efecto y finalmente la reestructura de los bonos Samurai (como se denominó a los títulos que Uruguay emitió bajo la legislación japonesa) fue aprobada por el 98% de los participantes de la asamblea, sumando otro grupo de bonistas al canje. "Fue la última negociación, pero la más importante", analiza Steneri en retrospectiva.

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