El ancla inflacionaria: que no pase el 12%

"El principal problema es entrar en un escenario de estanflación"

Para el economista Gabriel Oddone es un “riesgo” y si sucede, luego es “muy difícil de salir”.

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Gabriel Oddone. Foto: Marcelo Bonjour.

El riesgo de caer en "estanflación" (actividad estancada e inflación elevada), un proceso que Uruguay ya vivió en los ‘60, es "el principal problema" que enfrenta la política económica a juicio del economista Gabriel Oddone. El socio de la consultora CPA Ferrere dijo que el gobierno lleva adelante un ajuste fiscal, que es "insuficiente" dado el "bajo crecimiento" que la economía tendrá este año y sin una corrección fiscal adicional, "nos esperan momentos complicados en 2018". Lo que sigue es un resumen de la entrevista que mantuvo con El País.

—¿Por qué la inflación llegó al 10% en 12 meses a febrero?

La inflación a grosso modo venia arriba de 10% y solo un conjunto de acciones de política económica (acuerdo de precios, tarifas subiendo menos que la inflación) la mantuvieron por debajo. Las razones por las cuales la inflación se va de 10% son discrecionales de las autoridades (ajuste de tarifas por encima de la inflación, ajuste del Imesi de los cigarrillos) que sabiendo cual era el nivel de la inflación tendencial (la que excluye los precios más volátiles) y los riesgos que había, podían haberse tomado de otra manera y no se hicieron. Creo que fue porque decidieron tomar el riesgo y si la inflación pasaba el 10 ya verían después como lo explicaban. Otro punto es que la depreciación de la moneda fue muy intensa y eso en Uruguay tiene consecuencias sobre precios, sobre todo en la formación de las expectativas de los agentes en el remarque de precios. El tipo de cambio en Uruguay se depreció 8% en dos meses, mientras que en el mundo el promedio de los emergentes se depreciaron frente al dólar apenas 0,7%. Eso se explica por un flujo de salidas de capitales importantes para lo que es la dimensión de la economía uruguaya, que está inscripto en la salida de capitales de emergentes por parte de los fondos de inversión del mundo.

—¿Cuánto influye el hecho de que hace 62 meses que la inflación no está dentro de la meta —de 3%-7%— a la que se compromete el Banco Central (BCU)?

—¿Cuál es la razón por la que tuvimos una inflación fuera de control? Hay tres elementos cruciales. Uno es que la política fiscal fue expansiva en una fase ascendente del ciclo, sobre todo desde 2011 no cumplió el rol de moderación sino que lo exacerbó. Estuvimos acelerando en bajada. Alguien podrá argumentar que el mandato político que recibió del gobierno anterior no fue el de poner como primera prioridad las tareas macroeconómicas, sino la distribución del ingreso. Lo otro fue que la política monetaria en buena parte del periodo fue, lo que llamamos en la jerga de la economía, dinámicamente inconsistente: la previsión de inflación o de cualquier meta en materia de persecución de políticas monetarias era una cuando se definía y se anunciaba, luego la solución optima era no cumplirla. Los famosos platitos chinos. Dado que el BCU tenia dos objetivos, que eran que la inflación convergiera a la meta, pero también evitar que el tipo de cambio tuviera una trayectoria que afectara la competitividad, con un solo instrumento que es la política monetaria, generó este comportamiento. Cuando uno juega esa estrategia lo que termina haciendo es afectar las expectativas y la gente dejó de creer en las metas del BCU. En aras de defender la lógica planteada en ese momento, se puede decir que de haber tenido la política monetaria un comportamiento mucho mas contractivo, hubiéramos asistido a un proceso de apreciación cambiaria mucho más intenso, se nos hubiera dado un súper ciclo de actividad mucho más intenso pero en el momento del ajuste la probabilidad de tener un ajuste real es mucho más intensa. Entonces, si tengo una política fiscal expansiva con una política monetaria insuficientemente contractiva por razones buenas y además tengo rigidez nominal también por razones buenas como darle un seguro a los trabajadores que en un contexto favorable tuvieran recuperación de su poder adquisitivo, las tres cosas juntas lo que generaron fue un escenario de persistente aumento de la inflación. Ahora el riesgo que tenemos es que se consolide esa inflación elevada, con rigidez a la baja por los mecanismos indexatorios, con una economía que no crece, lo cual nos arriesga a introducirnos en una economía estanflacionada (es decir actividad estancada e inflación alta). Creo que es el principal problema que tenemos hacia adelante.

—¿Por qué es el principal?

La estanflación es difícil de manejar para cualquier menú de políticas económicas y ni que hablar para Uruguay que, por la alta dolarización, tiene un menor número de instrumentos potentes que el promedio de otras economías.

—¿Cómo ve las medidas que toma el gobierno ante ello, de suba de encajes (porcentaje de los depósitos que los bancos deben inmovilizar en el BCU), reducción del ritmo de crecimiento de la oferta de dinero y estudio de competencia en algunos mercados?

—Sabemos que esas medidas monetarias de restringir el circulante de pesos el efecto que tienen, más o menos intenso, es actuar sobre el canal cambiario, en el fondo están queriendo actuar sobre el canal de expectativas. El presidente del BCU (Mario Bergara) dice que no van a renunciar a la flexibilidad cambiaria. Es correcto, el hecho de sacar pesos por el equivalente a US$ 200 millones del mercado (mediante la suba de encajes) no supone que vuelvas a un tipo de cambio rígido, o el hecho que moderes la expansión monetaria no quiere decir que efectivamente estés usando el tema cambiario, pero en comparación con el escenario en ausencia de las medidas, el tipo de cambio va a ser utilizado como un mecanismo de moderar el canal de expectativas.

El tercer elemento que está puesto sobre la mesa que es concentrarse en estudiar la formación de precios en mercados poco competitivos, es muy interesante. En Uruguay hay evidencia que documenta la influencia de la formación de precios en ciertos mercados específicos, en la formación de precios agregados. Pero, las políticas de promoción de la competencia, son concebidas para mejorar la eficiencia de la asignación de recursos a nivel global. Bienvenida la preocupación del tema, porque hace a la asignación eficiente de recursos en la economía, pero no pensemos que esto es una solución.

¿Y qué va a pasar entonces?

Vamos a estar en una inflación que se consolida por encima del 10%. No hay chance que se mueva de allí por un tiempo más o menos prolongado. Creo que el gobierno está en un escenario en el cual, hizo estas propuestas para evitar tomar una decisión de fondo sobre alterar la priorización de objetivos explícita y el uso de instrumentos explícito en este contexto. El gobierno lo que quiere decirnos es "yo puedo introducir dos o tres modificaciones en algún tipo de instrumento, con el propósito de seguir manteniendo los objetivos generales de la política que es compromiso con la inflación, mejora de la situación fiscal, y vigilar la competitividad". En realidad, lo que el gobierno está haciendo es comprar tiempo, para ver si algún elemento exógeno (como la moderación del dólar a nivel global, si las tasas de interés no aumentan podría quitarle presión a la salida de capitales de los emergentes o un eventual resolución de la crisis política en Brasil en algún momento de 2016 o un escenario de consistencia de manejo macro en Argentina tuviera algún fruto en el segundo semestre) ayuda.

—¿Y cómo ve esta estrategia?

—Es prudente sobre todo por el delicado equilibrio político que tiene el gobierno en su interior. Pero, los analistas tenemos la sensación de que el margen de maniobra para seguir jugando este partido se estrecha de manera creciente. Introduce el riesgo de meternos en un escenario de estanflación. Es una situación de la cual es muy difícil de salir, porque genera mucha conflictividad social. A diferencia de un evento agudo que es mucho más costoso, pero donde la cooperación es mucho mayor —como en 2002—, en un evento estanflacionario es más difícil coordinar porque nadie percibe un abismo. Nadie quiere perder participación en un crecimiento muy menor o nulo.

—Y que Uruguay ya lo vivió.

—Lo vivió en los 60 con un menú de políticas macroeconómicas que realmente era insólito: economía cerrada, déficit fiscal sistemáticamente alto. Creo que el gobierno, más allá que no lo diga con tanta claridad, ha puesto énfasis en lo fiscal (ver aparte). Creo que vamos a ir a una corrección fiscal en la próxima Rendición de Cuentas con discusión de impuestos y eventualmente alguna discusión de restricción del gasto. Hay un ajuste fiscal en proceso, que dado el bajo crecimiento de la economía para este año (por debajo de 1%) es un ajuste insuficiente y los modelos nos dicen que la inflación va a estar por encima del 10% en casi todo lo que resta del año. Con un dólar en $ 38, $ 39 a fin de año, la inflación está arriba de 10% pero debajo de 12%. En ausencia de una corrección fiscal, probablemente no tengamos un problema en 2016, ni en 2017, pero nos esperan momentos complicados en 2018 si las cosas no mejoran. Se requiere una repriorización de objetivos para hacer una política anti-inflacionaria creíble. Estas medidas que están sobre la mesa, son parciales, pero no se trata de un plan consistente y creíble para llevar la inflación abajo del 10%.

Un 2016 malo y 2017 incierto.

"La tasa de crecimiento de largo plazo y el ciclo de crecimiento de Uruguay están históricamente relacionados de manera muy firme con Argentina y Brasil. Tenemos a Brasil que va a caer 3,5% este año y Argentina que en el mejor de los casos va a crecer 1% año. Es verdad que en los últimos años, Uruguay se desacopló de la región por de un conjunto de circunstancias de las que la razón fundamental era: unos precios de exportación que se mantuvieron altos y asociado a eso un flujo de inversiones muy favorable. Ese escenario está en suspenso. Eso lleva a que Uruguay va a tener un 2016 malo y un 2017 con mucha incertidumbre. En ese escenario, consolidar tasas de crecimiento de 1% es un éxito para Uruguay", afirmó Oddone.

Un ajuste fiscal de US$ 400 millones.

Según Oddone, uno de los "movimientos más importantes" en la política económica "fueron los pasos decididos del gobierno de tomar algunas medidas que nos dieron a entender que lo fiscal estaba en el centro de la atención". Esas medidas fueron "la corrección de tarifas por primera vez en muchos tiempo por encima de la inflación, decidir postergar la corrección del precio de los combustibles —de manera tal que las empresas publicas, en particular Ancap, puedan contribuir con un mejor resultado al conjunto del resultado fiscal— y después hacer la modificación por decreto del ajuste por inflación para la liquidación del Impuesto a la Renta de las Actividades Económicas", recordó. "Esos tres elementos, dan 400 y pocos millones de dólares, es un ajuste fiscal de casi un punto del Producto Interno Bruto, qué nos transmitió, que el gobierno no está en piloto automático y puso a lo fiscal en el centro de la prioridad", añadió Oddone.

"El ajuste que está promoviendo el gobierno, es a grosso modo, sobre el sector privado. El ajuste de tarifas es sobre el sector productivo y sobre los consumidores, los encajes son un ajuste sobre los bancos e indirectamente sobre los consumidores y las empresas, la postergación de la rebaja del combustible es un ajuste sobre el sector productivo y sobre los consumidores. La única señal que tenemos que el sector público está ajustando algo, es por la rebaja de gasto discrecional, de la inversión. El resto del sector público todavía no inició su proceso de ajuste y ese es el punto en el que el gobierno tiene que transmitir señales. No es cualquier camino de austeridad, no es decir voy a cortar todo. Es trazar un plan, creíble, consistente, racional para cuidar los temas de equidad, de la inversión", afirmó.

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